（原标题：好意思光：“东风” 是不远，但等风有风险）
$好意思光科技.US 于北京时辰 2025 年 3 月 21 日早的好意思股盘后发布了 2025 财年第二季度财报（牺牲 2025 年 22 月），要点如下：
1、划要点：回血幅度还可以。看成重中之重，下一季度（25 年 3-5 月）诱骗收入 88 亿，险阻浮动 2 亿；止境于环比增长 9% 险阻，逾越市集预期平均的 7% 建造幅度。但海豚君扫视到，头部生手在最新敷陈中，有的照旧把环比回弹幅度拉到了 10% 以上。
2、划要点：毛利率诱骗有点弱。固然 HBM 固然在出货清淡期，2 月份以来内存 DDR4、5 的价钱齐有反弹，市集底本以为，能够对冲一定的毛利率回落。但公司给出的诱骗 36.5%，险阻幅度一个百分点，诱骗中值稍低于预期。
事实上，公司 2 月份在小范畴调换会上，说过三季度毛利率环比会掉几百个基点（a few hundred bps）。主淌若因为 to C 端的居品占比提拔，to C 居品价钱还在相对低的位置，同期 NAND 市集气象差。然而三季度之后，行业会起来，毛利率会抓续建造。
3. 总体功绩：收入在压低市集预期之后，实验 81 亿，小超预期 79 亿；但毛利率因为一季度 HBM 出货莫得上量，同期 DDR 和 NAND 的价钱 12 月和 1 月基本齐在低点，举座照旧较弱的状态。
4、HBM 地方的 DRAM 环比也负增长了：看成占比 75%+ 的收入主力，DRAM 业务收入环比下滑了 4%，61 亿好意思金，与市集预期险些统调解致。DRAM 中，AI 就业器所用的 HBM 单季孝敬收入超 10 亿，环比增长超 50%，且 HBM 出货节律超咱们我方的预期。
除了 GPU 所用的 HBM，传统就业器中高性能的 D5 和低功率的 DRAM 2025 财年会创收几十亿好意思金。
5. 通过从分业务单位的收入细分，可以明晰看到毛利率为何走弱：收入往 60% 攀升的盘算和汇聚业务，在第一财季环比飙涨了 46% 之后，本季度环比仅增 4%，
6. 规划利润下滑明显：由于新品研发等，研发用度高强度，并莫得市集预期的环比下滑，同期营销和搞定开销环比也基本踏实，齐比市集预期的多，规划利润明显不如市集预期。
但要扫视的是，当下 AI 云侧和端侧硬件爆发的预期下，HBM 和 DDR 需求的详情趣齐比较高，在鼓动 HBM 的居品迭代之际，实验对开销端不作念过高条目。
海豚投研不雅点：
好意思光当下阶段最、最、最强大的运筹帷幄照旧收入、毛利率趋势。其中收入增长，尤其是是 HBM 的放量速率更为强大。
但这里的问题是，在好意思光这里由于 HBM 产能已被预定光了，2025 年剩下的时辰，齐是产能爬坡和开释的问题。
目下举座节律顺利，致使是超公司预期的，这是善事，但当下供给侧逻辑，基本上从 HBM 收入角度，莫得什么弹性空间。
是以着实驱动它股价概况率是两大身分：
a. 2026 年以后的 HBM 供需预期怎样？能否不时走供给侧驱动逻辑？到时比如说三星到时是否照旧能够供货英伟达？同期，千合配资访佛 Deep Seek 这种技巧的出来，会拉低端侧居品使用 AI 的硬件设立需求，可能会 HBM 的详情趣也会产生明显的扰动。
要扫视，在 AI 内存投资这条线上：不同于英伟达和台积电的把持逻辑，事实上 HBM 更多照旧供需错配逻辑，把持逻辑就差好多。这种情况下，好意思光实质上照旧一个 “周期股” 逻辑，交易质料会比英伟达和台积电差 N 条街。
b. 端侧 AI 硬件的能否快速渗入？是否能够带动 DDR 需求的提拔，并带动 DDR 单价朝上？公司目下给电脑和手机市集的出货量预期照旧中个位数增长险阻，似乎并莫得把预期打得很饱和。
看成周期股，当下好的是，好意思不雅在现时的这个上行周期内，有 HBM 这个增量市集、还有 AI 端侧欺骗带来的单开垦内存/硬盘价值量提拔的契机。
仅仅超短期，从节律上来说，到 5 月份的这个季度，固然公司给的诱骗超了预期，但环比的起量幅度来看，应该照旧好意思光相对 “清淡” 的季节里。
而到了 2025 当然年的下半年，AI 换机故事起量，HBM 奴隶 GB 系统多数目出货，好意思光的高光时刻才会着实到来。
举座来看，海豚君以为，当下高景气度周期在即的情况下，好意思光如果有明显回落，可能意味着可以的进场契机。
而目下从估值上来看，2025 财年 20X 的 PE，应该说处于上行周期略略中间的估值位置上，下半年是有详情趣，然而可以寻找更快意的价钱来参加。
一、以下附上公司搞定层在 HBM 和关系市集上的中枢信息：
1. HBM 中枢信息: 浓墨重彩，再讲 TAM 故事。
a. 又上调 HBM 的市集范畴预期了： 把 HBM 的 2025 年市集范畴预期拉到了 350 亿好意思金，况兼到 2025 当然年四季度，好意思光的市占率会奴隶他们产能市占率一齐上来。2025 年 HBM 的产能照旧全部卖光。当今驱动说念 2026 年的订单。
b. HBM 产能分类上，HBM3E 12H 产能占比更高，况兼目下也照旧驱动量产，到 2025 当然年下半年，HBM3E 12H（主要装置 GB 300）会是出货的主力，HBM3E 8H（装在 GB 200），是打辅助的。
c. HBM 收入预期：2 月份季度照旧驱动批量发货给第三家客户，背面还会有新的客户进来。2025 年财年 HBM 会创造 “数十亿”（multi-billion）好意思元的收入。
d. 居品推崇：HBM4 会在 2026 当然年发布，带宽比拟 HBM3 提拔 60%。
2. NAND：一些数据中心短期客户照旧清库存，背面几个月可能会看到出货量的提拔。
3. 电脑市集：揣摸 2025 当然年中个位数增长，增速更多是不才半年，主淌若因 10 月 Windows 10 会退役，可能会激起 AI PC 的换机酷好酷好，而 AI PC 最低内存至少 16G，当今平均也便是在 12G。
4. 手机市集：主要但愿亦然在 AI，因为 AI 手机内需基本需要在 12GB 以上，而客岁的手机普遍是在 8GB 内存。
5. 2025 年 DRAM 出货量会是在中高双位数，而 NAND 是低个位数增长区间。长期来看，应该齐是在 15% 险阻。
6. 好意思光 2025 当然年 DRAM 和 NAND 产量增长会低于行业需求增长，存货天数会下跌；但销量市占率会保抓踏实；
二、要津图表，贴图供参考：
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